Politica de portofoliu pentru investitorul întreprinzător: abordarea pozitivă (II)

   Trei domenii recomandate  "investitorului întreprinzător"

   Pentru a obţine pe termen lung rezultate peste medie din investiţiile efectuate, este nevoie de o politică de selecţie sau administrare care să posede o dublă calitate: 

1) să treacă testele obiective sau raţionale de viabilitate; 

2) să fie diferită de politica urmată de majoritatea investitorilor sau speculatorilor.

   Experienţa şi analiza noastră ne determină să vă recomandăm trei abordări investiţionale care îndeplinesc aceste criterii.

I. Compania de mari dimensiuni, relativ nepopulară
  Principala condiţie în cazul de faţă este ca investitorul întreprinzător să se concentreze asupra companiilor mai mari, care trec printr-o perioadă de nepopularitate.
   S-a pornit de la ipoteza că, în fiecare an, s-au făcut plasamente în şase ori zece dint titlurile DJIA cu cel mai mic multiplicator, având ca bază profitul din anul curent sau din cel anterior. Acestea puteau fi considerate "cele mai ieftine" acţiuni din coş, ieftinătatea reflectând în mod evidentrelativa lor nepopularitate în rândul investitorilor sau al traderilor. S-a mai presupus că titlurile cumpărate erau vândute după o preioadă cuprinsă între unu şi cinci ani. Rezultatele investiţiilor au fost apoi comparate cu rezultatele înregistrate fie de DJIA în ansamblu, fie de titlurile cu cel mai mare multiplicator (adică cele mai populare).
   Între 1917 şi 1933, această abordare s-a dovedit a fi nerentabilă. Din 1933 însă, ea a produs rezultate remarcabile. În cele 34 de teste realizate asupra unor plasamente pe un an - făcute între 1937 şi 1969 - acţiunile ieftine au dat rezultate cu mult mai slabe decât cele din coşul DJIA în numai trei situaţii, rezultatele au fost cam aceleaşi în şase cazuri, iar acţiunile ieftine au dat un randament cu mult mai bun decât media în 25 de ani.

   Calculul celor de la Drexel mai arată că un capital de 10000 de dolari plasat în 1936 în titlurile cu cel mai mic multiplicator şi lichiditate în fiecare an potrivit principiului ar fi ajuns la 66900 dolari în 1962.
*Această strategie bazată pe cumpărarea celor mai ieftine acţiuni din  coşul Dow Jones Industrial Average, poartă astăzi denumirea de "câinii lui Dow".

   Ideea cumpărării unor acţiuni la "companiile mari nepopulare" şi aplicarea ei la un grup de firme, după cum s-a arătat mai înainte, sunt, ambele, extrem de simple. Când însă analizăm diversele companii, trrebuie sa luăm în considerare un important factor negativ. Titlurile companiilor care sunt în mod inerentspeculative din cauza profitului extrem de variabil tind să se vândă la un preţ relativ mare şi să înregistreze un multiplicator relativ scăzut în anii favorabili şi, invers, să se vândă la un preţ mic şi să înregistreze un multiplicator mare în anii nefavorabili.

   Includerea unor asemenea titluri neobişnuite intr-o listă a acţiunilor cu multiplicator scăzut  poate fi evitată foarte uşor, impunând drept condiţie suplimentară ca preţul să fie mic în raport cu profitul mediu din trecut sau o altă condiţie asemănătoare.

   Poate că investitorul agresiv ar trebui să pornească de la ideea "multiplicatorului scăzut", dar să impună şi alte condiţii cantitativeşi calitative în alcătuirea propriului portofoliu.

II. Cumpărarea unor titluri de ocazie
   Definim titlul de ocazie ca fiind un titlu care , în urma analizei datelor, pare a avea o valoare mult mai mare decât preţul curent de vânzare.
   Pentru a fi cât mai expliciţi cu putinţă, vom spune că un titlu nu este cu adevărat "de ocazie" decât dacă valoarea determinată este cu cel puţin 50% mai mare decât  preţul.

   Pentru a detecta o acţiune ordinară de ocazie se pot efectua două teste.
   Primul are la bază metoda evaluării. Aceasta constă în general în estimarea profiturilor viitoare şi înmulţirea lor cu un factor adecvat titlului în cauză. Dacă valoarea rezultată depăşeşte într-o măsură suficientă preţul de piaţă, el poate eticheta acţiunea respectivă ca fiind de ocazie.
   În cazul celui de-al doilea test însă, tinde să se acorde mai multă atenţie valorii realizabile a activelor, punându-se un accent deosebit pe activele curente nete sau pe fondul de rulment.

   Faptul că investitorul are nevoie de curaj atunci când piaţa are un nivel scăzut este demonstrat nu doar de experienţă, ci şi de tehnicile plauzibile de analiză a valorii.

   Aşadar pare-se că avem două cauze principale ale subevaluării: 1) rezultatele dezamăgitoare din momentul de faţă şi 2) neglijarea sau nepopularitatea prelungită.
   Totuşi niciuna dintre aceste cauze, luată separat, nu ne poate ajuta să elaborăm o strategie reuşită de investiţii în acţiuni ordinare. Cum putem să ne asigurăm că rezultatele dezamăgitoare din clipa de faţă au întradevăr un caracter temporar?

   Astfel, combinaţia ideală în acest caz ar fi o companie mare şi proeminentă, ale cărei acţiuni se vând atât de mult sub preţul mediu din trecut, cât şi cu mult sub valoarea multiplicatorului preţ mediu din trecut-profit.

   A treia cauză a existenţei unui preţ exagerat de micla acţiunile ordinarepoate consta în necunoaşterea de către cei de pe piaţă a valorii reale a profitului.

   Titlul de ocazie care poate fi identificat cu cea mai mare uşurinţă este acţiunea ordinară care se vinde la un preţ mai mic decât valoarea fondului de rulment net al companiei, după deducerea tuturor obligaţiunilor anterioare. * "Prin fond de rulment net", Graham înţelege activele curente ale unei companii (cum ar fi numerarul, titlurile vandabile şi stocurile) minus pasivele ei totale (inclusiv actiunile privilegiate şi datoriile pe termen lung).
   Aceasta ar însemna că investitorul să nu plătească nimic pentru activele fixe - clădiri, utilaje etc sau orice componente ale fondului de comerţ care ar putea exista. Foarte puţine companii se dovedesc a avea o valoare absolută mai mică decât fondul de comerţ, deşi se pot identifica diferite situaţii.

   Atitudinea pieţei bursiere faţă de titlurile de ocazie aparţinând companiilor secundare tinde să fie nerealistă şi, în consecinţă, să dea naştere în vremuri normale la nenumărate situaţii de subevaluare masivă.

   Dacă majoritatea titlurilor secundare tind în mod normal să fie subevaluate, ce motive are investitorul sp creadă că poate profita de pe urma unei asemenea situaţii? Răspunsul este destul de complicat. Profiturile substanţiale care se obţin din achiziţionarea titlurilor companiilor secundare la preţuri de ocazie apar în mai multe feluri. În primul rând, randamentul dividendului este relativ mare. În al doilea rând, profitul reinvestit este substanţial în raport cu preţul plătit, iar în ultimă instanţă va influenţa preţul. Într-o perioadă de 5-7 ani, aceste beneficii pot atinc'ge o valoare foarte mare dacă acţiunile au fost bine alese. În al doilea rând, o piaţă în creştere este de regulă foarte generoasă cu titlurile care au preţuri mici; astfel, ea tinde să ridice titlul de ocazie tipic la un nivel cel puţin rezonabil.
    În al patrulea rând, chiar în perioadele monotone, are loc un proces continuu de ajustare a preţurilor, titlurile secundare ce au fost subevaluate putând creşte cel puţin până când ating un nivel normal pentru acest gen de titluri de valoare.
   În al cincilea rând, factorii specifici care, în multe cazuri, au contribuit la obţinerea unor rezultate dezamăgitoare din punct de vedere al profitului pot fi corectaţi prin apariţia unor condiţii noi, adoptarea unor politici noi sau schimbarea managementului.

III. Situaţiile speciale sau "remedierile"
   "Situaţia specială" tipică este rezultatul achiziţionării unui număr tot mai mare de  firme mici de către firme mari, pe măsură ce principiul diversificării produselor a fost adoptat de tot mai multe conduceri. De multe ori pare indicat ca o asemenea întreprindere să cumpere o companie existentă din domeniulîn care vrea să pătrundă, în locsă înceapă de la zero o afacere nouă. ... Investitorii versaţi au câştigat o grămadă de bani nu cu mulţi ani în urmă din achiziţia de obligaţiuni ale unor societăţi de cale ferată aflate în faliment- obligaţiuni despre care ştiau că vor valora cu mult mai mult decât au plătit ei pe ele, în momentul în care până la urmă, societăţile respective se vor reorganiza.

   Ocazii asemănătoare au apărut în urma dezmembrării companiilor de servicii publice în conformitate cu legislaţia adoptată în 1935. S-a dovedit că aproape toate aceste întreprinderi valorau cu mult mai mult în momentul în care s-a făcut trecerea de la companiile centralizate la un grup de companii distincte.

   O veche deviză a comunităţii financiare sună astfel: "Niciodată să nu cumperi acţiuni la o firmă aflată în proces". Poate fi o recomandare adecvată pentru speculatorul interesat să manevreze rapid plasamentele proprii. Însă adoptarea acestei atitudini de către marele public va duce obligatoriu la apariţia unor ocazii în domeniul titlurilor de valoare afectate de aceasta, din moment ce prejudecata respectivă determină menţinerea preţului lor la un nivel exagerat de scăzut.

   Probabil că doar o mică parte a investitorilor noştri întreprinzători sunt înclinaţi să se implice în aşa ceva, iar cartea de faţă nu este locul adecvat unei expuneri a complicaţiilor acestei abordări.

ideile de mai sus sunt preluate din Investitorul inteligent, Benjamin Graham, Editura C.H.Beck 2010, Bucuresti