Se spune că un monarh oriental le-a cerut înţelepţilor săi să formuleze o
propoziţie care să fie avută în vedere şi care
să fie adevărată şi potrivită în toate momentele şi situaţiile. Ei au venit în
faţa lui cu cuvintele: "Apoi, şi asta va trece." Câte lucruri
exprimă! Cât de mobilizatoare sunt în clipele de mândrie! Şi cât de
mângâietoare, în adâncurile suferinţei! "Apoi şi asta va trece!" Cu
toate acestea, să nădăjduim că nu sunt foarte adevărate:" - Abraham
Lincoln, cuvântare rostită în faţa membrilor Societăţii Agricole a Statului
Wisconsin, Milwaukee, 30 septembrie 1859, în Abraham Lincoln: Speeches and
Writtings 1859-1865 ) Library of America, 1985), vol II, pag. 101.
"Şi asta va trece!" modul de a exprima în trei cuvinte secretul investiţiilor sigure, îndrăznim să propunem mottoul MARJA DE SIGURANŢĂ.
Toţi investitorii experimentaţi îşi dau seama că marja de siguranţă este esenţială pentru alegerea unor obligaţiuni şi acţiuni sigure. De exemplu, o societate de căi ferate ar fi trebuit să aibă un raport profit- cheltuieli fixe totale mai mare de cinci (înainte de scăderea impozitului), într-o perioadă de câţiva ani, pentru ca obligaţiunile ei să fie considerate titluri din categoria investiţiilor.
Pentru obligaţiuni, marja de siguranţă se mai poate calcula comparând valoarea totală a întreprinderii cu suma datoriilor. (Un calcul similar se poate face pentru o emisiune de acţiuni privilegiate). Dacă firma datorează 10 milioane de dolari şi valorează de fapt 30 de milioane de dolari, atunci valoarea poate să scadă cu două treimi - teoretic cel puţin - înainte ca posesorii de obligaţiuni să sufere pierderi. Diferenţa dintre valoarea întreprinderii şi datorii, sau "tamponul", se poate determina cu aproximaţie folosind preţul mediu de piaţă al emisiunilor de acţiuni secundare dintr-un interval de câţiva ani. Cum preţul mediu al acţiunilor are, în general, legătură cu capacitatea medie de a produce câştig, marja "valorii întreprinderii" raportate la cheltuieli vor fi, în majoritatea cazurilor, similare.
Conceptul de marjă de siguranţă poate fi aplicat şi în domeniul acţiunilor ordinare, dar cu câteva modificări necesare.
Există situaţii în care o acţiune ordinară poate fi considerată sigură pentru că beneficiază de o marjă de siguranţă la fel de mare ca aceea a unei obligaţiuni de bună calitate. Aşa se va întâmpla, de exemplu, atunci când o companie are în circulaţie numai acţiuni ordinare care, în condiţii de criză economică, se vând la un preţ mai mic decât obligaţiunile care ar putea fi emise fără a pune în pericol valoarea activelor şi capacitatea de a produce câştig.
- Capacitate de a produce câştig - este expresia folosită de Graham pentru a denumi profiturile potenţiale ale unei companii sau, aşa cum el însuşi se exprimă, suma pe care o firmă "ar fi de aşteptat s-o câştige an de an în cazul în care condiţiile economice precumpănitoare în acea perioadă s-ar menţine neschimbate." ("Analiza valorilor mobiliare", Ediţia din 1934, pag. 354)
Din unele prelegeri ale sale, se vede clar că Graham voia ca termenul să acopere perioade de cel puţin 5 ani. Puteţi aproxima într-un mod rudimentar, dar simplu capacitatea de a produce câştig pe acţiune a unei companii calculând inversul raportului preţ-profit; o acţiune cu un raport PP de 11 se poate spune că are o capacitate de aproduce câştig de 9% (sau 1 împărţit la 11). În prezent, "capacitatea de a produce câştig" este denumită adeseori "randament al profitului".
În asemenea cazuri, investitorul poate să obţină marja de siguranţă asociată unei obligaţiuni şi, în plus, să aibă toate şansele de a realiza creşterea venitului şi a capitalului investit inerentă unei acţiuni ordinare.
(Singurul lucru care-i lipseşte este capacitatea legală de a insista să se plătească dividende - dar acesta este un neajuns mărunt în comparaţie cu avantajele pe care le are). Acţiunile ordinare cumpărate în asemenea circumstanţe oferă combinaţia ideală, rar întâlnită, de siguranţă şi posibilitate de realizare a unui profit.
Graham: "Marja de siguranţă este diferenţa dintre rata profitului adus de acţiune la preţul plătit pentru ea şi rata dobânzii aduse de obligaţiuni, iar această marjă de siguranţă este diferenţa care ar urma să absoarbă evoluţiile nesatisfăcătoare. Când a fost scrisă ediţia din 1965 a "Investitorului inteligent", acţiunile tipice se vindeau la un preţ de 11 ori mai mare decât profitul, dând un randament de 9%, faţă de 4%, cât dădeau obligaţiunile. În cazul respectiv, beneficiai de o marjă de siguranţă de peste 100%. Acum (în 1972), nu există nicio diferenţă între rata profitului acţiunilor, iar eu spun că nu există marjă de siguranţă... În cazul acţiunilor, marja de siguranţă este negativă...
(calcul propriu) Să facem un simplu calcul:
Dacă la un PP=11 capacitatea de a produce câştig este de 9% (1 împărţit la 11= 0,09 rezultă 9%) şi dacă Buffett spera mereu la un profit de 15-20%/an, ce PP mediu pe cel puţin 5 ani - aşa cum cere Graham să calculăm- este de dorit să avem?
PP=10 1:10=10%
PP=7 1:7=14%
PP=6 1:6=16%
PP=5 1:5=20%, deci un PER=5 pe ultimii 5 ani
În teoria investiţiilor nu există nici un motiv ca profiturile viitoare atent estimate să reprezinte un indicator mai puţin sigur decât rezultatele obţinute în trecut; de fapt, în analiza valorilor mobiliare se preferă tot mai mult o evaluare competentă a viitorului. Astfel, abordarea specifică investiţiilor în acţiuni în creştere poate oferi o marjă de siguranţă la fel de solidă ca aceea pe care o oferă investiţiile obişnuite cu condiţia ca evaluarea situaţiei viitoare să se facă cu prudenţă, iar din aceasta să rezulte o marjă satisfăcătoare în raport cu preţul plătit.
Ideea care stă la baza conceptului de marjă de siguranţă devine mult mai evidentă atunci când o aplicăm la titlurile de valoare subevaluate sau de ocazie.
Prin definiţie, avem în acest caz o diferenţă favorabilă între preţ, pe de o parte, şi valoarea efectivă sau estimată, pe de altă parte. Această diferenţă este marja de siguranţă. Ea serveşte la absorbirea efectului produs de calcule greşite sau de evenimentele nefavorabile.
Însă titlurile subevaluate îşi datorează existenţa multiplelor întreprinderi - poate chiar majorităţii acestora - pentru care viitorul nu pare nici cu totul promiţător, nici cu totul nepromiţător. Dacă acestea sunt cumpărate la un preţ cu mult sub valoarea lor, chiar şi un declin moderat al capacităţii de a produce câştig nu trebuie să reprezinte pentru investiţie o piedică în calea obţinerii unor rezultate satisfăcătoare. Marja de siguranţă îşi va fi îndeplinit atunci menirea.
ideile de mai sus sunt preluate din Investitorul inteligent, Benjamin Graham, Editura C.H.Beck 2010, București
"Şi asta va trece!" modul de a exprima în trei cuvinte secretul investiţiilor sigure, îndrăznim să propunem mottoul MARJA DE SIGURANŢĂ.
Toţi investitorii experimentaţi îşi dau seama că marja de siguranţă este esenţială pentru alegerea unor obligaţiuni şi acţiuni sigure. De exemplu, o societate de căi ferate ar fi trebuit să aibă un raport profit- cheltuieli fixe totale mai mare de cinci (înainte de scăderea impozitului), într-o perioadă de câţiva ani, pentru ca obligaţiunile ei să fie considerate titluri din categoria investiţiilor.
Pentru obligaţiuni, marja de siguranţă se mai poate calcula comparând valoarea totală a întreprinderii cu suma datoriilor. (Un calcul similar se poate face pentru o emisiune de acţiuni privilegiate). Dacă firma datorează 10 milioane de dolari şi valorează de fapt 30 de milioane de dolari, atunci valoarea poate să scadă cu două treimi - teoretic cel puţin - înainte ca posesorii de obligaţiuni să sufere pierderi. Diferenţa dintre valoarea întreprinderii şi datorii, sau "tamponul", se poate determina cu aproximaţie folosind preţul mediu de piaţă al emisiunilor de acţiuni secundare dintr-un interval de câţiva ani. Cum preţul mediu al acţiunilor are, în general, legătură cu capacitatea medie de a produce câştig, marja "valorii întreprinderii" raportate la cheltuieli vor fi, în majoritatea cazurilor, similare.
Conceptul de marjă de siguranţă poate fi aplicat şi în domeniul acţiunilor ordinare, dar cu câteva modificări necesare.
Există situaţii în care o acţiune ordinară poate fi considerată sigură pentru că beneficiază de o marjă de siguranţă la fel de mare ca aceea a unei obligaţiuni de bună calitate. Aşa se va întâmpla, de exemplu, atunci când o companie are în circulaţie numai acţiuni ordinare care, în condiţii de criză economică, se vând la un preţ mai mic decât obligaţiunile care ar putea fi emise fără a pune în pericol valoarea activelor şi capacitatea de a produce câştig.
- Capacitate de a produce câştig - este expresia folosită de Graham pentru a denumi profiturile potenţiale ale unei companii sau, aşa cum el însuşi se exprimă, suma pe care o firmă "ar fi de aşteptat s-o câştige an de an în cazul în care condiţiile economice precumpănitoare în acea perioadă s-ar menţine neschimbate." ("Analiza valorilor mobiliare", Ediţia din 1934, pag. 354)
Din unele prelegeri ale sale, se vede clar că Graham voia ca termenul să acopere perioade de cel puţin 5 ani. Puteţi aproxima într-un mod rudimentar, dar simplu capacitatea de a produce câştig pe acţiune a unei companii calculând inversul raportului preţ-profit; o acţiune cu un raport PP de 11 se poate spune că are o capacitate de aproduce câştig de 9% (sau 1 împărţit la 11). În prezent, "capacitatea de a produce câştig" este denumită adeseori "randament al profitului".
În asemenea cazuri, investitorul poate să obţină marja de siguranţă asociată unei obligaţiuni şi, în plus, să aibă toate şansele de a realiza creşterea venitului şi a capitalului investit inerentă unei acţiuni ordinare.
(Singurul lucru care-i lipseşte este capacitatea legală de a insista să se plătească dividende - dar acesta este un neajuns mărunt în comparaţie cu avantajele pe care le are). Acţiunile ordinare cumpărate în asemenea circumstanţe oferă combinaţia ideală, rar întâlnită, de siguranţă şi posibilitate de realizare a unui profit.
Graham: "Marja de siguranţă este diferenţa dintre rata profitului adus de acţiune la preţul plătit pentru ea şi rata dobânzii aduse de obligaţiuni, iar această marjă de siguranţă este diferenţa care ar urma să absoarbă evoluţiile nesatisfăcătoare. Când a fost scrisă ediţia din 1965 a "Investitorului inteligent", acţiunile tipice se vindeau la un preţ de 11 ori mai mare decât profitul, dând un randament de 9%, faţă de 4%, cât dădeau obligaţiunile. În cazul respectiv, beneficiai de o marjă de siguranţă de peste 100%. Acum (în 1972), nu există nicio diferenţă între rata profitului acţiunilor, iar eu spun că nu există marjă de siguranţă... În cazul acţiunilor, marja de siguranţă este negativă...
(calcul propriu) Să facem un simplu calcul:
Dacă la un PP=11 capacitatea de a produce câştig este de 9% (1 împărţit la 11= 0,09 rezultă 9%) şi dacă Buffett spera mereu la un profit de 15-20%/an, ce PP mediu pe cel puţin 5 ani - aşa cum cere Graham să calculăm- este de dorit să avem?
PP=10 1:10=10%
PP=7 1:7=14%
PP=6 1:6=16%
PP=5 1:5=20%, deci un PER=5 pe ultimii 5 ani
În teoria investiţiilor nu există nici un motiv ca profiturile viitoare atent estimate să reprezinte un indicator mai puţin sigur decât rezultatele obţinute în trecut; de fapt, în analiza valorilor mobiliare se preferă tot mai mult o evaluare competentă a viitorului. Astfel, abordarea specifică investiţiilor în acţiuni în creştere poate oferi o marjă de siguranţă la fel de solidă ca aceea pe care o oferă investiţiile obişnuite cu condiţia ca evaluarea situaţiei viitoare să se facă cu prudenţă, iar din aceasta să rezulte o marjă satisfăcătoare în raport cu preţul plătit.
Ideea care stă la baza conceptului de marjă de siguranţă devine mult mai evidentă atunci când o aplicăm la titlurile de valoare subevaluate sau de ocazie.
Prin definiţie, avem în acest caz o diferenţă favorabilă între preţ, pe de o parte, şi valoarea efectivă sau estimată, pe de altă parte. Această diferenţă este marja de siguranţă. Ea serveşte la absorbirea efectului produs de calcule greşite sau de evenimentele nefavorabile.
Însă titlurile subevaluate îşi datorează existenţa multiplelor întreprinderi - poate chiar majorităţii acestora - pentru care viitorul nu pare nici cu totul promiţător, nici cu totul nepromiţător. Dacă acestea sunt cumpărate la un preţ cu mult sub valoarea lor, chiar şi un declin moderat al capacităţii de a produce câştig nu trebuie să reprezinte pentru investiţie o piedică în calea obţinerii unor rezultate satisfăcătoare. Marja de siguranţă îşi va fi îndeplinit atunci menirea.
ideile de mai sus sunt preluate din Investitorul inteligent, Benjamin Graham, Editura C.H.Beck 2010, București
